来源：郁言债市股票配资会不会限制交易
元股证券:ygzq.hk配资专属服务平台摘 要 ]article_adlist-->►回顾：算力虹吸，行情分化
5月，市场一度走强后大幅波动。月初，受积极情绪及海外市场映射效应带动，万得全A连续放量大涨并突破前期高点，成交额维持在3万亿元以上的较高水平。而进入中旬后，行情节奏放缓，结构出现分化。上证50为代表的大盘蓝筹行情回落，以创业板指、科创50为代表的科技品种韧性显现，震荡之后迎来反弹。在此过程中，前期抱团算力的资金有所松动，市场多空分歧加剧，算力品种大幅波动，指数上涨动能面临考验。
►海外映射，A股定价更激进
5月，三个核心线索值得关注。一是5月的科技行情与海外高度共振，纳斯达克、韩国综指和创业板指同步经历了“上涨—调整—反弹”三阶段行情。二是AI的走强持续虹吸传统行业的流动性，资金向科技板块集中抱团，导致传统周期及部分防御板块流动性受到挤压、显著承压。三是A股后续估值消化压力显现，4月底以来中证人工智能指数与纳斯达克100指数PE比值突破1倍标准差，中证算力指数与费城半导体指数PE比值突破2倍标准差，估值较美股已相对偏高。
►策略：灵活切换，暂避锋芒
6月行情的不确定性增大。从日历效应来看，6月指数通常在上旬继续上涨，而在中下旬遭遇明显调整，且整体缺乏明显风格特征，从2010年以来沪深300和国证2000的平均收益率来看，两者表现基本相近，无明显的占优风格。
AI算力的博弈难度提升。尽管算力行情短期仍可能在博弈中起伏，一旦逻辑不及预期导致抱团资金集中兑现，行情将明显波动。同时创业板和科创相关隐含波动率偏高，指向市场短线交易热度较高，波动的可能性增大。
若算力主线波动，关注三个方向。一是聚焦AI技术延伸下的具身智能领域（机器人、消费电子等）。二是高低切带来的消费板块阶段性反弹。三是新能源作为高景气主线，当追逐景气线索的资金从AI算力流出后，有望流入其业绩突出的品种。
►转债：交易难度继续增加，关注波动带来的机会
转债市场正在面临高估值的掣肘，且即将进入6月的信用敏感时期，若权益风格切换，转债估值波动放大的可能性将进一步增加，仓位需严加控制。节奏上，密切观察估值波动幅度，除非权益全面持续转弱，否则多资产转型的大趋势下，转债估值充分回落概率并不大，宜重点关注估值波动带来的交易机会。三个核心关注点：一是以大盘底仓为代表，估值回落到接近债底且几乎不受信用问题影响的板块；二是，权益可能短期切换的方向，搜寻价格和估值相对温和的消费等相关板块标的；三是，风格切换过程中，热门行业核心标的若估值充分回落，也是难得的交易机会。
风险提示：全球经济下行超预期，若海外通胀长时间难以缓解，美联储可能加速紧缩，抑制全球市场需求；海外通胀担忧加剧，美债和欧债大幅上行突破关键点位，引发全球股市恐慌情绪加剧；若权益市场风格加速轮动，偏股型转债估值可能受到大幅影响。
01
回顾：算力虹吸，行情分化
5月，市场在走强后大幅波动。月初，受积极情绪及海外市场映射效应带动，万得全A连续放量大涨并突破前期高点，成交额维持在3万亿元以上的较高水平。进入中旬，行情节奏放缓，结构出现分化。以上证50为代表的大盘蓝筹行情回落，以创业板指、科创50为代表的科技品种韧性凸显，震荡之后迎来反弹。在此过程中，前期抱团算力的资金有所松动，市场多空分歧加剧，算力品种大幅波动，指数上涨动能面临考验。
转债方面，由于整体估值偏高，同时股市板块分化，导致许多低风险机构基础持仓的大盘权重转债也遭遇集中抛售。这种剧烈波动引发连锁反应，使得许多机构系统性地放弃了原本求稳的低风险（偏债）策略，资金只能去追逐弹性更高的偏股品种。此外，随着近期年报披露，部分低价转债因业绩问题集中暴露了信用风险（如面临退市或ST警告），这些品种也遭遇了明显的下跌，进一步加剧了转债市场的避险情绪。从5月单月来看，万得全A上涨0.59%，中证转债下跌2.46%。2026年以来，万得全A上涨8.07%，中证转债上涨2.34%。
5月，行业分化显著。在AI主线及海外科技映射效应的驱动下，资金强势抱团科技方向，通信和电子行业涨幅明显领先于其他行业，成为本轮行情的核心主导力量。与之形成对比的是，受主线资金强烈的“虹吸效应”影响，其他板块的流动性被大幅抽离，导致传统周期及部分防御板块显著承压，石油石化、农林牧渔、钢铁、化工等行业遭遇大跌。
5月，转债估值在震荡后回落。上旬，在权益市场强势上涨带动下，偏股型转债估值继续拉伸，各平价价位对应的估值中枢分位数均逼近97%-100%的历史高位区间。进入中下旬，避险情绪酝酿，估值整体承压。截至2026年5月29日，80元平价对应的估值中枢59.38%，较4月30日下降3.22个百分点；100元平价对应的估值中枢为43.72%，环比下降0.88个百分点；130元平价对应的估值中枢环比下降1.28个百分点，至29.27%。
从分位数来看，各价位转债估值仍处于历史高位。以反比例模型估算结果为例，从2017年以及2020年以来的历史分位数来看，各平价价位对应的转债估值中枢分位数均位于97%-100%区间。
02
海外映射，A股定价更激进
5月的科技行情，与海外高度共振。纳斯达克、韩国综指和创业板指走势相似，同步经历了“上涨—调整—反弹”三个阶段的演变。具体而言，5月初至5月中旬，三个指数均呈现震荡上涨趋势。5月中旬至20日前后，市场迎来同步调整，各指数出现不同程度的回落。5月20日之后至月末，三个指数再次企稳反弹。
具体到A股，AI的走强，持续虹吸传统行业的流动性。以通信和电子为代表的科技板块呈现持续上涨趋势，而石油石化、农林牧渔、钢铁和基础化工等传统行业行情却持续承压，反映了资金向科技板块集中抱团，传统行业流动性受到挤压。
北美科技行情，或尚未达到极致。通常而言，当科技行情演绎到末期，全球资金将抱团科技巨头，导致市值结构失衡，即几家巨头占据较大的市值比例。在本轮AI行情中，权重科技股（英伟达、谷歌、微软、亚马逊、博通、Meta、美光科技）占标普500市值的比例，截至5月29日为28.24%。
为了衡量该比例是何种水平，我们统计了21世纪初互联网泡沫时期，科技巨头（微软、思科、英特尔、甲骨文、IBM和惠普）占标普500市值的比例。考虑到两次统计的公司不同，不能直接比较，我们将两次的比例序列都进行Z-score标准化（取1250日区间）。从互联网泡沫的历史经验来看，当Z-score达到3倍标准差以上时，纳斯达克指数可能不久后承压。尤其是2000年3月，Z-score达到3.4，叠加美联储持续加息收紧流动性，互联网行情随之终结。
对应到当前来看，AI巨头的虹吸效应尚不及2000年3月（互联网泡沫破裂时）。截至5月29日，本轮Z-score为1.7倍标准差，与3倍标准差的历史经验仍有距离，表明巨头虹吸效应尚不极致，市值结构与互联网泡沫破裂前相比较为健康。
但对于A股而言，估值较美股已相对偏高。对于AI整体，我们统计了中证人工智能指数与纳斯达克100指数的PE比值，发现4月底以来该指标迅速上升，并在5月突破1倍标准差（250日）。对于AI硬件，我们计算了中证算力指数与费城半导体指数的PE比值，其在5月突破2倍标准差（250日）。这意味着，A股后续估值消化压力显现，市场或通过美股估值上行对冲，或通过 A 股自身估值回落完成收敛。
03
策略：灵活切换，暂避锋芒
从日历效应来看，6月指数通常将经历波动。从2010年以来的历史数据回测显示， 6月上旬市场通常存在一定的上涨惯性，万得全A平均取得+0.78%的正收益。但进入6月中旬，指数在平均意义上回落明显，万得全A平均跌幅为-1.27%。至6月下旬，冲击逐渐消化，市场转入弱势震荡。
在大小盘风格维度上，6月风格特征不明确，代表小盘的国证2000与代表大盘的沪深300之间的超额收益差距缩小，各旬度的超额均值仅在-0.27%至+0.26%的狭窄区间内波动，整体呈现出缺乏单边趋势的无风格特征。
尽管短期算力行情仍可能在博弈中起伏，但两个指标信号，提示算力硬件行情或有波动。一是TMT拥挤度接近来到47%附近，明显高于历史偏高经验值40%。回顾近十年历史，共有两次TMT拥挤度显著高于40%的案例，分别为2023年上半年生成式AI受到关注和2025年2月国产AI热度提升。两次TMT拥挤度高点均为50%附近，随后TMT指数涨势放缓或明显承压。
二是创业板和科创相关隐含波动率偏高。创业板ETF IV和科创50ETF IV指数仍处于2026年以来的高位，指向市场短线交易热度较高。这些信号的出现，并不意味着行情将立刻调整，而是反映出当前算力硬件行情较为脆弱，一旦出现外部冲击或逻辑不及预期，行情可能发生波动。
若算力硬件的波动来临，关注三个方向。一是聚焦AI技术延伸下的具身智能领域，人形机器人、智能消费电子等细分赛道应用加速落地。二是高低切带来的消费板块阶段性反弹，5月底这一倾向已有所显现。同时，上半年财政政策较为收敛，Q3开始可能形成发力预期，带动前期情绪处在低位的消费领域出现配置机会。第三，新能源作为高景气主线，当追逐景气线索的资金从AI算力流出后，有望流入业绩突出的品种。
04
转债：交易难度继续增加，
关注波动带来的机会
4.1 信用风波遇上风格切换，转债估值迎来压力期
5月，转债市场传统策略遭遇显著挑战。长期作为平缓波动的压舱石底仓品种，不仅在相对收益层面出现了较为明显的负收益，还在绝对收益层面表现糟糕，使得投资者体验较差。我们以AAA&AA+且规模20亿元以上的转债作为底仓转债统计样本，计算了这些转债价格累计变动。从结果来看，底仓转债收益来到年内低点，而中证转债指数仍然维持正收益。
不仅是底仓个券，常规低价类转债策略的失效，愈发使得转债投资远离舒适圈。究其原因，其一，转债市场历史级别高估值，从原理层面制约低价个券表现。毕竟低价转债策略需要距离债底较近来获得下跌保护，同时利用充分下修或者正股爆发式上涨来博取潜在收益。而高估值既使得债底保护非常单薄，又使得转债价格基本已经透支了下修收益，使得实际下修效率较低。同时，权益市场震荡偏强的环境下，也很难提供足够多的满足下修条件的标的。
其二，底仓及低价转债在结构性牛市当中，估值反而受到正股拖累。我们分析了低价转债和转债市场整体的个券行业分布，从结果来看，低价转债的金融及消费占比显著较高。而今年以来权益市场展现出较为明显的科技及先进制造的结构性牛市，金融及消费股反而有所承压。映射到转债市场，这些低价转债估值强度和正股行情愈发不匹配，只能面对估值收敛。
较为尴尬的是，即使6月A股面临短期的风格切换，或许底仓低价品种能迎来喘息之机，但其带来的波动可能给转债市场整体估值带来更大的压力。我们从权益市场科技指数、消费指数、金融地产指数与转债市场百元溢价率的走势来看，今年以来转债估值走势明显与科技品种相关性更高，一旦科技品种走弱，风险偏好回落，转债市场估值反而还会进一步承压。
同时，进入6月之后，传统的信用事件高发期将至。每年6月是转债年度跟踪评级的集中披露期（最早是由于《证券市场资信评级机构评级业务实施细则（试行）》要求跟踪评级需在年报发布之后的2个月内发布，后来虽然被放宽至3个月，但出于习惯，基本在6月底之前披露完毕），投资者不免担心持仓个券评级是否会被下调。此外，证监会对上市公司的年报问询函，也通常在5-6月出具（今年5月18、19日，声迅转债和山石转债曾陆续收到25年报问询函）。因此，在谨慎预期下，资质稍弱的标的可能面临比较大的出库压力。需要了解的是，信用风险事件很多时候仅定价相关个券本身，而大规模信用风险扩散其实多出现于权益市场行情预期走弱阶段。
综上，转债市场正在面临高估值的掣肘，且即将进入6月的信用敏感时期，若权益风格切换，转债估值波动放大的可能性将进一步增加，且低价品种需要提防信用风险扩散，高价个券则需关注正股及估值的潜在双重冲击。基于此，6月，我们更建议控制仓位，与此同时，也可密切关注波动带来的配置机会。
4.2 估值波动，反而是机会
节奏上，密切观察估值波动幅度，除非权益全面持续转弱，否则多资产转型的大趋势下，转债估值充分回落概率并不大，宜重点关注估值波动带来的交易机会。三个核心关注点：一是以大盘底仓为代表，估值回落到接近债底且几乎不受信用问题影响的板块；二是，权益可能短期切换的方向，搜寻价格和估值相对温和的消费等相关板块标的；三是，风格切换过程中，热门行业核心标的若估值充分回落，也是难得的交易机会。
个券层面，其一，我们综合当前市场环境以及行业配置逻辑，列示了短期内值得重点关注的十大标的。
其二，考虑到底仓品种逐步回调至相对温和区间，以及红利风格作为避险轮动方向同样具备一定配置价值，相关转债值得关注。
其三，考虑到风格切换方向，以及根据国家层面对于消费的支持态势，大消费领域（包括医药）板块可适当参与博弈。如受制于还贷压力的消费需求在逐步得到释放，汽车、美容护理、食饮品种值得重点关注。同时，结合以旧换新以及地产风险缓释的的政策导向来看，家电、轻工转债也具有一定关注价值。此外，其他消费板块，如纺服长丝、消费电子类标的也可适当关注。
其四，科技链条存量标的作为主线，同样具有一定博弈价值，主要包括 AI 品种（富瀚转债、精达转债、佳禾转债、奥飞转债等）、机器人（博实转债、道通转债等）、低空经济（广泰转债、华设转债）、智能驾驶（保隆转债、韦尔转债等），同时需要注意的是大多数标的交易难度不低。
风险提示：全球经济下行超预期，若海外通胀长时间难以缓解，美联储可能加速紧缩，抑制全球市场需求；海外通胀担忧加剧，美债和欧债大幅上行突破关键点位，引发全球股市恐慌情绪加剧；若权益市场风格加速轮动，偏股型转债估值可能受到大幅影响。
注：文中报告依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《6月，灵活切换》
对外发布时间：2026年6月3日
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刘郁 SAC执业证书编号：S0190526040009
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